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每经记者：化鲸 每经编辑：赵云 王晓波
号称国内“网红电商第一股”的如涵（NASDAQ：RUHN），近期终于如愿赴美上市，然而它的“颜值”并没能撑起相应的“市值”。
当地时间4月3日，在纳斯达克上市的如涵控股开盘价为11.5美元/股，跌破发行价12.5美元/股，盘中股价持续下跌，收盘大跌37.2%，市值跌至6.49亿美元。
图片来源：新浪微博张大奕eve
尽管此后两天股价有所回升，但每日经济新闻（微信号：nbdnews）记者注意到，截至发稿，如涵股价为8.51美元/股，距离重返发行价之上仍然很远。
不少投资者感慨，“第一次见到破发15%的新股”、“打新首日居然暴跌30%”、“数年难得一见”……
此种“惨状”亦引发不少媒体和业内人士关注和分析。有人说是如涵“过于依赖头部网红”；有人说是“网红变现难”，即目前长期亏损的盈利模式并不能满足美股投资者对“网红”更高的期待。
有趣的是，众说纷纭之中，同样对“网红经济”颇有涉猎的王思聪，也忍不住站出来吐槽了。
王思聪点评如涵破发：问题不在网红变现，而是公司本身
根据昨日晚间一张网传截图，王思聪在朋友圈转发某媒体报道时指出，如涵所存在的三大问题包括：首先是因营销费用占比过高等所造成的亏损、其次则是因为网红具有不可复制性；最重要的是如涵的模式“说白了没有验证成功，也没有证明出自己可以培养出新kol”。
以下为王思聪朋友圈原文：
1．亏损。（2018年毛利3亿但履约费用1亿元，营销费用1.46亿元，综合管理费用1.3亿元，加上其它营业收入71万元，导致总运营亏损7235万元。收入是有的但是钱花的也莫名其妙，特别近1.5亿的营销费用令人费解，花这么多营销费用那kol的意义何在；如果停掉这个营销费用业绩又会如何）
2．不可复制性（签了一百多个网红，但是就一个张大奕在2017财年和2018财年以及2019财年前三季度分别占据了收入的50.8％、52.4％和53.5％。这是多么不健康的比例）
3．如涵的网红孵化、网红电商、网红营销模式说白了没有验证成功，也没有证明出自己可以培养出新kol。
每日经济新闻（微信号：nbdnews）记者随后从王思聪的好友方面证实，该内容确实为他本人所发。
颇为神奇的是，王思聪的这番话竟在微博上形成了一个话题，截至4月6日0点，就已吸引了7200多人讨论，1.6亿次阅读。
其中甚至有不少人认为“王校长”的分析一针见血、见解独到。
如此看来，在不少网友眼里，王思聪是个很懂“网红经济”的人。但他的发言权从何而来？记者注意到，王思聪不仅本人就是名副其实的网红，此前网上还有人调侃称，他就连“历任绯闻女友也几乎都是网红”。
而在“网红经济”这一块，虽然熊猫直播已成往事，但时常在微博“怼天怼地”的王思聪的确不乏成功案例。近期最热闹的一战则是——
去年11月3日，王思聪组建的iG战队在LOL（英雄联盟）世界总决赛夺冠。但接下来的几天，有网友抱怨称，LOL在中国的运营方——腾讯，对于夺冠队伍的宣传似乎力度不够，与以往的赛事相比，有种差别对待的感觉。
11月6日，像是为自己的队伍打抱不平一般，王思聪在微博高调发起转发参与抽奖的活动，第一波在11月11日开奖。这一举动赚足了路人好感，同时，抽选113名幸运网友平分113万元的诱惑，也让王思聪的关注度飙升。
截至开奖当天，这条抽奖微博的转发量与评论数均超过2000万，王思聪的粉丝数量也从1610万狂涨到4000多万。按营销圈的说法，相当于用113万买了2000万的活粉。
事情到这里并未结束。11月9日，王思聪在微博“插播了一条福利”，称关注他与潮品交易平台“毒app”的官博并转发，有可能在11月11日开奖的同时，获得一整套iG战靴；之后更是直言安利该APP，称是“自己本来在用的东西”，不算打广告。
此后，这条微博的转发、评论、点赞数也迅速飙升。而被王思聪点名的毒app官博，粉丝活跃度在一段时间内也有所增加。值得注意的是，王思聪的这波“青睐”，正好卡在了毒app的双“11”促销活动这一时间节点，客观上起到了推广作用。
换句话说，王思聪当时的一系列操作，既赚到了路人好感、涨粉2000多万、还为一款APP做了有效宣传——这正是借助了“网红经济”的力量。
再看如涵破发：成败都因张大奕？
当然，再热辣的点评也不能完全代替所有人的思考。结合王思聪朋友圈中提到的几点，让我们把关注点放回如涵本身。
早在2016年4月，如涵控股借壳克里爱，在新三板上市，此后又于2018年初从新三板退市，开启赴美上市的征程。到2019年3月初，如涵向美国证交会（SEC）递交了IPO招股书，拟在纳斯达克上市。
成也张大奕：“网红电商第一股”打出名堂。
如涵的创始人冯敏是一位80后，被誉为“网红电商孵化第一人”。
如涵的另一个关键人物则是张大奕。千万级网红博主、2015搜狐时尚盛典年度电商模特候选人、淘宝素颜大赛第1名、中国电商第一网红，如涵控股CMO……都是张大奕的标签，她在如涵处于绝对C位。
如今，张大奕身上又多了一个标签——第一位在纳斯达克敲钟的中国网红。
图片来源：新浪微博张大奕eve
2014年机缘巧合，27岁的张大奕和34岁的冯敏合作开了淘宝店，做了8年自由模特的张大奕个人IP从此一发不可收拾，个人微博粉丝数从一开始的二十多万涨到现在的1075万。
两人的合作分工也十分明确，张大奕专注于网店风格和网红品牌的塑造，冯敏团队则专职负责运营、供应链管理和物流等工作。正如冯敏2017年接受采访时用以诠释如涵商业模式曾名噪一时的那句话：“你负责貌美如花，我负责赚钱养家”。
图片来源：如涵招股书截图
据财经天下周刊报道，仅一年时间，二人合作的店铺成为淘宝服装品类的销量冠军。看到方向的冯敏再次果断决定转型，2015年，他将公司的经营模式确定为“网红+孵化器+供应链”。
每日经济新闻（微信号：nbdnews）此前曾报道，简单来说，如涵的商业模式主要是通过两种方式获取收入：
一是产品销售，在网上商店销售自己设计的产品，目前主要包括女装、化妆品、鞋子和手提包。
二是服务：向品牌、在线零售商和其他商家提供KOL销售和广告服务。
也正因如此，当前如涵三大核心业务为：红人经纪、营销推广、电商业务。
图片来源：截自如涵官网
招股书显示，如涵的股权结构中，CEO冯敏持股27.51%；网红张大奕持股15%；董事兼总经理孙雷持股14.59%，董事沈超持股6.67%；赛富和阿里巴巴均持股8.56%；君联资本持股8.54%。
不满足于张大奕这个单一IP，如涵控股在成立后发掘了更多可供培养的网红“潜力股”。招股书显示，截至去年年底，如涵有113个签约网红(KOL、意见领袖)、1.484亿粉丝、91个自营网店(复购用户39%)。
图片来源：截自如涵官网
尽管孵化网红上百，但张大奕依然是绝对头牌。招股书显示，在2017财年、2018财年、2019财年前三季度，顶级KOL贡献的GMV占比分别为60.7%、65.2%、55.2%。其中2018财年、2019财年前三季度，顶级KOL有3名，张大奕排在首位，微博粉丝数比排名第二的大金多665万。张大奕有权从如涵以她的名义开设的在线商店获得49%的净利润。
图片来源：如涵招股书截图
而除去如涵排名前十的KOL，剩下103名签约网红9个月贡献的GMV约6.7亿元。算下来，平均每人每月贡献的GMV约72万元。
过分依赖张大奕？成功上市后路往何方
一个张大奕的成功，让如涵看到了网红的巨大潜力，如果孵化更多网红，就能获得更多收益，然而，并非所有网红都能如张大奕一样跻身顶部行列。
图片来源：新浪微博张大奕eve
按照贡献流水数量，如涵将旗下网红分为三个层级：一线网红、成熟网红以及新晋网红。如涵旗下三大一线网红张大奕、大金、管阿姨微博粉丝数分别为1075万、407万、238万，其相应淘宝店铺粉丝数分别为1009万、326万、71万。但除了几位头部网红外，如涵签下的大量网红“潜力股”都籍籍无名。
实际上，高昂的中间成本、营销费用和网红抽成，让如涵在盈利这件事上非常吃力。
招股书显示，如涵2017财年的净亏损为人民币4010万元，2018财年净亏损为人民币9000万元（约合1310万美元）；2019财年前三财季的净亏损为人民币5750万元（约合840万美元），上年同期净亏损为人民币2610万元。
一般认为，网红在社交媒体上营销自己的产品，成本低、顾客忠诚度高等本应是其优势。但如涵网红的营销费用在逐年增加，从2016年Q2的992万增至2018年Q4的7084万，增幅614%；人均网红营销费用，也从2017年Q1的45万元/人，增加到2018年Q4的63万元/人。
在如此高昂营销成本的基础上，还有很多流程上的环节，比如网红的抽成，快递的成本，退换货成本、网店运营成本等等。2018财年前三季度，如涵的仓储物流费用为9951.7万元，同比增长39.33%。
图片来源：如涵招股书截图
尽管如涵背后靠着阿里、软银等资本大树，但股市仍用破发来回应“网红电商第一股”。这或许是投资者们用实际行动发问：如涵怎么解决对张大奕个人IP依赖度过高的问题；如何在未来惨烈的网红商场博弈中持续突围……
不过记者注意到，对于如涵上市首日的股价表现，如涵董事长冯敏在接受媒体采访时表示，公司的基本面并没有发生任何变化，且随着国家减税等利好释放，公司的业绩有确定性的提升空间。
“公司的主要股东、管理层和KOL均表示对未来充满信心，也相信市场会很快修复上市首日的跌幅。”
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每日经济新闻
文章来源: https://www.toutiao.com/group/6676563486513824270/